重磅深度！【海通机械】先导智能：新一轮电动化浪潮将至全球装备龙头蓄势待发

发布时间：2024-10-16 01:30:29   来源：bob手机版官网备用网址

  公司为全球新能源装备龙头，业务涵盖锂电池、光伏、3C检测等。我们大家都认为以精密控制为核心的技术内核、高水平研发投入、强大的资源整合能力和专用设备企业中顶尖的管理能力，是铸就公司长期竞争壁垒的四大优势。在锂电领域，企业能提供电池制造（制浆、制片、制芯、组装、检查、模组&PACK组装）全过程的设备和解决方案，我们认为公司核心设备卷绕机在线速、张力等关键技术指标上领先国内外同行。17年完成泰坦新动力并购后，公司具备动力电池整线交付能力，我们预计公司市场份额有望提升。

  新一轮全球动力电池扩产周期或至，锂电设备业务直接受益。根据国际清洁交通委员会（ICCT）预测，2020-2025年全球电动车销量渗透率或达5-10%，到2030年或达15-20%。我们认为随着传统新能源车巨头转向电动化，全球汽车电动化的趋势将会加速，2020-2025年全球动力电池有望进入新一轮扩产周期，而2019年下半年锂电设备招标或集中启动。我们按照中性假设测算，2020/2030年全球动力电池需求量或达191/881GWh。同时，我们自下而上的统计了全球头部动力电池企业的扩产计划，发现其电池产能有望由2018年的144GWh提高到2020年的507GWh，而远期产能（我们预计为2025年左右）或达800GWh。我们认为19/20年可能是电池扩产大年。根据我们的测算，公司19/20年新签合同订单有望达到70/100亿元，订单增速有望达到40%/43%，公司或将直接受益头部企业扩产。

  以技术为本，多行业应用的专用设备平台型公司呼之欲出。我们认为先导智能的本质是以技术研发为核心的创新型科技公司，同时公司掌握优秀的管理整合能力，通过开发新产品不断抢占优质客户及市场。除锂电设备外，我们认为公司在光伏、3C等新兴领域同样正受到市场认可。例如光伏领域，公司在19年SNEC展上推出了业界领先的丝印叠瓦焊接机和光伏激光SE参杂设备。3C领域，公司侧重视觉检测，已经获得苹果、华为以及亚马逊的订单。回顾先导的发展历程，我们发现公司以专用设备为突破口，在光伏、数码锂电、动力锂电领域不断实现进口替代，甚至出口海外。我们相信在新兴领域，公司依然可以复制自己的科技基因。

  评级与估值。我们预计公司19-21年EPS为1.15/1.65/2.36元，参考可比公司估值，考虑到公司主营锂电设备业务19/20较高的景气度，以及公司全球龙头的市场地位，新兴业务领域的技术储备，我们认为公司19年合理PE估值区间为33-35倍，合理价值区间为37.95元-40.25元，“优于大市”评级。

  1. 解析先导的核心竞争优势：从技术内核到资源整合四大竞争优势铸就专用设备龙头壁垒根据公司官网，无锡先导智能装备股份有限公司成立于2002年，是国家火炬计划重点高新技术企业、国家两化融合示范企业。公司是全球新能源装备的龙头企业，涵盖锂电池装备、光伏装备、3C检测装备、智能仓储物流系统、汽车智能产线 核心优势1：以精密控制为核心的自动化技术，拓展到卷绕、串焊、叠瓦等制程从薄膜电容器行业，至光伏自动化设备，再到锂电设备行业，根据公司的发展历程，我们可以看到，先导智能凭借强大的技术、研发能力，一次次突破原有领域，成为专用设备领域的龙头企业。我们认为精密的自动化技术为公司进入3C、燃料电池、汽车零部件等同样需要高精度组装的行业打下基础。卷绕：卷绕的目的是便于制品的存储、运输和喂给下道工序加工。有时为了改变卷装容量、去除疵点和提高质量，还要进行再卷绕或复绕。常见的简单卷绕方式如各种纤维卷、经轴、织轴、布轴，都只是利用简单的回转运动把成品或半制品卷绕成所需要的圆柱形卷装。凭借高研发投入，公司掌握了生产动力锂电池电芯、数码锂电池电芯的全自动卷绕机和成套整线设备等锂电池设备行业核心技术，技术和性能达到世界先进水平，已逐步形成进口替代。公司的“高精度全自动方形锂电池焊接卷绕一体机”2018年获得江苏省优秀新产品金奖称号，并被认定为江苏省首台套装备和江苏省专精特新产品，“方形锂电池焊接卷绕一体机”先后被评为无锡名牌产品、江苏名牌产品。“动力锂电池卷绕机”被评为江苏省名牌产品。

  串焊机是利用机械传动机构进行的电池片搬送，在加热底板上利用热风管的高温气体对电池片进行焊接。先导的LDTH2400MBB多栅串焊机在国内首创红外焊接多栅电池片工艺，实现15BB以下多栅串焊，实现国内多栅串焊机最高量产产能2400片/小时以上，能够适应焊接16栅以下的多栅电池片，并且拥有20多项专利技术支撑。先导MBB多栅串焊机已在客户现场大规模使用，其产能和品质赢得客户认可。先导全新研发的汇流条自动焊接机采用红外焊接方式，纠偏精度0.1mm，可达到25秒/件的实际速度，产能突破140pcs/h，行业领先。叠瓦

  叠瓦技术是一种将电池片切片后，再用特殊的专用导电胶材料把电池片焊接成串的技术。电池片采用前后叠片的方式连接，表面没有金属栅线，电池片间也没有间隙，充分利用了组件表面可使用的面积，减少传统金属栅线的线损。在叠瓦组件成套设备领域，先导为客户提供从电池片上料到层前EL前全段设备的解决方案，行业内客户端实现全段自动化量产，整线件/小时，可生产叠瓦电池串总长度1600-2000mm。

  2：高水平研发投入，持续保障产品生命力我们认为先导智能是一家以研发为基础，以产品为核心的装备制造公司。

  目前约5000名员工，研发人员占比约20%。我们认为持续高投入的研发，开发了公司丰富多样性化的产品，公司业务基本覆盖行业链条的上，中，下游，逐渐具备整线交付能力。

  在锂电领域，公司能够给大家提供电池制造（制浆、制片、制芯、组装、检查、模组&PACK组装）全过程的设备和解决方案。

  例如公司方形卷绕机的张力波动为小于等于4%，而国内主要竞争对手赢合科技的方形卷绕机张力波动为小于等于5%。同时，与国际品牌CKD相比，公司方形卷绕机的最高设计线mm/s，而CKD的卷绕速度为1000mm/s。

  强有力资源整合能力，绑定龙头客户占据行业制高点回溯公司的发展历史，我们可以看到先导智能的管理层具有前沿的视角，强有力的资源整合能力，在发展的各个时期，充分利用现有资源，研发新产品，不断更新迭代，打破壁垒进入新的行业，并迅速绑定龙头客户占据行业制高点。

  我们大家都认为公司创立初始依靠薄膜电容技术，不断实现产品升级，完成进口替代，逐步切入松下，法拉电子，TDK，OKAYA等的供应链；第二阶段（2009-2013）——国内领先光伏自动化设备提供商：

  通过卷绕机这一核心工艺，我们认为先导完成第一次转型，进入锂电生产设备和光伏设备协同发展时期，作为国内较早致力于光伏自动化生产配套设备的研发与生产的厂商之一，先导掌握了光伏电池自动化设备、光伏组件自动化设备等核心技术。公司在光伏自动化生产配套设备行业积累了丰富的经验，同时依靠自身的技术能力，为下游光伏领先企业开发了配套于光伏电池片生产线多个工序的硅片上下料机、太阳能光伏电池自动化生产线和用于光伏组件生产的自动敷设机、电池片自动串焊机、叠瓦一体焊接机、叠瓦成套组件设备，树立了行业声誉；第三阶段（2013至今）——锂电设备全球巨头：

  纵观公司官网发展历程，公司锂电设备厚积薄发，掌握了生产动力锂电池电芯、数码锂电池电芯的全自动卷绕机和成套整线设备等锂电池设备行业核心技术，技术和性能达到世界先进水平，已逐步形成进口替代。2017年公司成功收购泰坦新动力后，具备了动力电池整线交付的能力。同时我们认为，公司积极拓展3C智能设备，半导体装备和氢燃料配套等，充分将现有人才，资本和技术积累等各项资源融合一体，调动发展，为新一轮变革做准备。

  公司在发展历程中，本着“智能制造，成就客户，成就员工”的公司使命，一方面，保持研发费用投入水平，完善研究开发和技术创新的激励机制，通过量化创新的效果，把创新带来的效益与创新人员分享，在薪酬待遇和晋升机会方面倾向于创新型人才，建立起以引进高层次专业技术人才与建立广泛技术合作联盟相结合的技术开发资源平台；

  2018年全球前10大动力电池企业，有7家都与公司有合作关系。我们认为公司未来有望积极与客户就设备改进，生产线整体效率提升等方面展开进一步合作，深入挖掘客户需求，通过提供差异化服务为客户创造更多附加价值，提高客户满意度，抢占行业制高点。

  专用设备企业中顶尖的管理能力长期以来，公司管理层本着“专注，极致，口碑，快”的执行力理念，科学制定年度工作计划，贯彻董事会的战略部署，积极开展各项工作。

  受益于锂电设备下游新能源汽车（纯电动+插电混合动力）的快速渗透，公司收入及利润规模从2014年开始加速上升，2018年收入为38.9亿元，是2011年的27倍，8年（2011-2018）CAGR为51%，2018年归母净利润为7.42亿元，是2011年的19倍，8年（2011-2018）CAGR为45%。

  从2018年收入结构看，锂电设备占比接近90%，从营收规模及增长绝对值来看，锂电设备也贡献了大部分营收增速，是驱动公司近年收入高增长的主要原因。

  此外，我们认为，公司发展过程中，注重效率的提升，公司人均产值持续增长，2018人均产值78万/人，是2012年的1.76倍，同比增速呈现正向增长态势，人均利润稳定增长，从2012年的12万/人，到2018年的15万/人。

  公司作为高新技术企业，为取得技术领先的市场地位，始终坚持自主创新与吸收引进相结合，不断加大研发投入，并取得了一定的研发成果。

  +收购合并完善产品布局截止2018年，公司及全资子公司累计获得国家授权专利449项，公司研发人员1193人，占公司人数的23.89%，规模优势明显，对研发的重视孕育了先导技术创新的沃土，先导丰富的产品线，以及较强的市场竞争力。

  从2008年进军锂电设备领域，公司开发的卷绕机，涂布机，极片分切机，焊接卷绕一体机，软包叠片机，组装机，四合一成型机，化成柜系统，分容柜系统等多种锂电设备已日趋成熟。

  在薄膜电容器设备制造领域，公司产品高压电力电容器卷绕机，自动喷金机，自动组装机等电容器设备一直处于市场占有领先地位。

  公司2017年6月全资收购的泰坦新动力是一家专业研发，制造及销售能量回收型电池化成、分容、分选及自动化仓储物流，各类电芯及模块测试设备的专用设备厂家，产品被广泛运用于高品质锂电池生产行业。

  通过收购泰坦新动力，先导智能切入锂电设备后段，可与先导在技术研发、渠道销售等多领域协同，为先导提供锂电池制造整线解决方案打下坚实基础。

  同时，公司可充分利用自身平台的优势、目前已积累的丰富的管理经验及成熟的销售渠道，提高泰坦新动力在锂电池自动化生产设备行业的销售能力，加快其业务拓展的力度，进一步提升泰坦新动力的盈利能力。2016先导智能的主营业务收入为10.79亿元，其中净利润达到2.91亿元，随着泰坦的加入，先导在2018年实现主营业务达38.9亿元，净利润为7.42亿元。

  2016年泰坦的主营收入为1.45亿元，至2018年增长为12.87亿元，累计增长788%。泰坦在2016年净利润为0.46亿元，至2018年增长为3.98亿元，累计净利润增长765%。2017年泰坦加入先导后，主营业务收入占先导的22%，到2018年时，主营业务收入占比增长到33%。泰坦的净利润在先导中的占比由2017年的23%增长为2018的54%。泰坦的加入强化了先导智能的锂电设备的整线供货能力。同时，先导智能的收入也进一步扩大，净利润快速提升。泰坦加入先导后，承诺2017年，2018年净利润不低于1.05亿元，1.25亿元，根据先导智能2017-2018年年报，泰坦实际净利润分别为1.2亿元和4.0亿元，超过业绩承诺，我们认为这不仅实现了泰坦自身的提升，也助推了先导智能的增长。

  公司坚持高端定位，在研发方面保持高速前进的步伐，在保持现有客户的基础上，不断扩展市场，挖掘新客户。

  从公司收入结构的历史数据以及当前收入占比最高的锂电设备收入横向比较都可以发现，公司价值链和产品线在不断延伸，公司市场占有率迅速扩张。自主研发叠加收购资源，不断整合巩固产业链地位。

  近三年来，公司不断完善产品布局，自主研发布局前段工艺，研发费用是技术领先的根本保证，先导智能研发费率保持在年均5%以上。我们认为，通过自主研发不断为企业注入新鲜血液，提供了充足的发展动力，增强了公司的核心竞争力；而泰坦新动力的收购完善了后端布局形成闭环，使其具有整线生产交付能力，锂电设备有了进一步的增长，营业收入也远超同行业其他公司。此外，我们认为，因为所提供的设备及服务互补，双方可以在市场拓展端产生积极良性的作用。

  由于补贴政策的退坡以及动力电池更高的技术要求，我们认为核心设备在一致性、稳定性上的技术重要性将更加凸显。

  从产业链看，先导智能是少数具有提供动力电池整线制造能力的公司，业务链条覆盖整个锂电设备行业的前，中，后段，并且在核心设备（例如卷绕机）上具有技术优势，我们认为在后补贴时代，先导智能的竞争优势将更加明显，其锂电设备行业的市场份额有望提升。

  传统汽车巨头接棒作为减少燃油排放的重要途径之一，汽车的电动化趋势正在推进，不少国家均出台禁售燃油汽车的时间表，我们认为具备全球扩张能力的动力电池企业或不断扩充自己的产能计划，而作为电动车全球供应链的重要一环，锂电设备公司有望受益。

  根据2015年国际清洁交通委员会（ICCT）的预测，全球主流汽车国家将会在2035-2045年陆续实现电动化，其预测中国将于2045年实现100%的全电动化。

  根据《巴黎协定》，发达国家将率先执行减排目标，而发展中国家也将根据各自的情况有效推进减排目标。如英国政府承诺出资6亿英镑补贴新能源市场，支持电动汽车技术的研发。因此，我们认为伴随着燃油汽车的退出，新能源汽车正有序推进。双积分推进国内新车：

  工信部于2019年7月9日发布“双积分”政策修正案公开征求意见的通知，我们认为《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》（即“双积分”政策）的筹划，表明国家对车企油耗与新能源汽车的愈发重视。根据积分计算公式，我们可以看到，“双积分”政策从新能源积分与油耗积分两个落脚点同时着手，这是解决中长期发展问题重要举措。我们认为新标准设定低油耗乘车的概念，这样对混合动力车型和普通小电池增程式电动车都有很好促进作用。2019年1月中国电动汽车百人会高层论坛中，工信部党组书记、部长苗圩曾指出我国新能源汽车产业发展保持了良好势头，并提出了以供给侧结构性改革为主线，完善“双积分”制度，完善标准体系等相关措施，以积极应对随着财政补贴逐步退出，市场竞争加剧对新能源汽车产业可能带来的挑战。

  根据能源与创新中心（iCET）2019年5月发布的《中国传统燃油汽车退出时间表》报告，目前全球已经有多个国家或地区以政策规划、议案、或官方表态的方式给出了各自禁售燃油汽车的时间表。

  我们认为随着电池技术难题的攻克，生态环境与政策导向的共同驱使下，未来燃油车禁售趋势逐渐明朗的情况下，传统车企与新能源车企可能纷纷向新能源汽车进军。

  福特汽车“战略创新2020”预计福特全球新能源车（NEV）销量占总销量10%-25%，2025年之前在中国销售的产品中70%为混合动力（HEV），插电式混合动力（PHEV）与纯电动汽车（BEV）；

  特斯拉提出到2020年实现50万的销量目标，未来将在汽车能源变革等方面进行变革；丰田汽车在“环境挑战2050”中提出到2020年全球混合动力车型（HEV）销量达150万辆，燃料电池(FCV)达3万辆以上；日产汽车“MOVE”战略预计2025年在日本和欧洲销售的电动车达到50%，美国市场2025年这一比例达到20%-30%，在中国则将达35%-40%；宝马计划在2025年全世界电动车和PHEV的销量比例提升到15%-25%，大众计划在2025年电动车销量达200-300万辆，占总销量的20%-25%，其中2020年在华销量40万辆新能源汽车，到2025年后销售将增加到150万辆；戴姆勒集团部署奔驰BEV销量比例在15%-25%；2020年上汽集团新能源车目标年销量达60万辆，北汽新的“五年计划”，计划在2020年达到年产销50万辆的规模。因此，我们预计从2020年开始，新能源汽车的销售占比将逐步提升，2025年之后将达到一定数量的比例。

  由于产品相对标准化，以及生产过程具备一定的自动化程度，我们大家都认为动力电池具备规模效应。

  无独有偶，我们从海外动力电池企业相关业务的经营性收益也可以得出类似结论。

  除规模扩张外，我们认为技术进步也是动力电池企业降低度电成本的重要途径，而技术进步也意味着更多元化的路径选择、更好的自动化设备，以及针对不同整车客户需求所定制的不同类型电池。

  松下认为未来的行业竞争将产品驱动，而其产品发展策略应该适合下游客户的需求变化。因此，除了传统的圆柱电池，其也打算大力发展软包电池。

  我们认为无论从经济性角度，还是从技术竞争角度，动力电池企业都有扩产的主观愿望。

  作为行业龙头和少数具备整线供应能力的锂电设备公司，我们认为若行业招标重启，公司有望率先受益，并且其锂电业务具备较高利润弹性。

  根据ICCT预测，到2025年，全球电动车销量渗透率有望达到5-10%，到2030年，全球电动车销量渗透率有望达到15-20%，

  而根据中国巨石2018年年报援引LMC automotive的数据，2018年全世界汽车销量为9479万辆。过去5年汽车产量的CAGR为1.7%，2018年出现下滑。我们假设未来10年CAGR为0.5%，结合ICCT预测的渗透率，在中性假设下，我们预计2020/2030年全球电动车销量有望达到383万辆/1761万辆。根据GGII，2018年全球动力电池装机量为106GWh，我们测算单台电动车平均带电量为49kwh，过去5年（14-18）CAGR为+17.2%。我们大家都认为单车带电量的上升主要为车型结构的影响。以中国为例，电动车初期的使用场景以带电量较小的A00车型为主，但近年新能源汽车销售逐渐转为以较高续航为主A级乘用车，A级乘用车带电量高于A00汽车。我们认为随着乘用车占新能源汽车销量比重的提升，未来单车带电量主要反映乘用车的带电量。由于续航里程的提升，我们预计乘用车单车带电量将会提高。以此为基础，我们假设2019年之后的单车带电量维持在50kwh。在中性假设下，我们预计到2020/2030年，全球动力电池需求量分别为191GWh/881GWh，分别约为2018年的2倍/8倍，增长潜力较大。

  下半年或进入全球锂电产能新的扩产周期从各大车企新能源车型的推出计划看，新能源车型推出时间大都集中在2020-2025年，2025-2030年两个阶段。

  考虑到整车配套需提前准备，以及新建的动力电池产线存在产能爬坡的时间，我们预计动力电池企业的产线设备招标或在车型推出前1年进行。由此，我们认为2019年下半年动力电池行业有望进入第一个全球扩产周期。依照我们的测算，在中性假设下，2019/2020年全球动力电池装机量有望达到167GWh/191GWh。

  因此，我们大家都认为2019年下半年全球动力电池有望进入扩产周期。而根据我们的统计，2019/2020年头部电池企业动力电池产能或达299GWh/507GWh，较2018年提高107%/252%。我们预计从2019年开始，电池产能扩产速度或加速，2019/2020年新增电池产能或达155GWh/208GWh。同时我们注意到，以Northvolt、LG化学为代表的海外电池企业正在提高电池产能，电池企业的海外扩产正在发生。远期来看，我们测算的全球动力电池需求量中性假设下或达881GWh，乐观假设下可达1006GWh，而头部动力电池企业的远期产能为800GWh。

  881GWh的需求预测是我们基于2030年全球电动车渗透率达到15%-20%测算所得，而800GWh的头部企业产能供给是我们根据各个动力电池企业产能规划统计得到，尽管没有明确提及但我们大家都认为大部分产能规划或在2025年左右完成。因此，我们认为在2020-2025年的扩产周期内，头部公司全球动力电池产能可能从2018年的144GWh，扩张到800GWh，而2019年下半年开始，扩产有望加速进行。

  除头部电池企业以外，我们认为整车企业为了延伸产业链，也有可能进入动力电池行业，进而再次提高行业产能的天花板。

  同时，特斯拉也正在加速电池提升计划，并且随着特斯拉Model 3国产化的加速，我们认为其有可能在中国建立电池厂。长城汽车孵化的蜂巢能源日前宣布将在2025年实现约100GWh的产能。

  作为全球锂电设备龙头，公司在完成泰坦并购后具备了整线交付能力，可以为客户提供锂电池整线解决方案，我们认为其接单能力有望提升，若动力电池招标启动，公司具备较高利润弹性。

  0大动力电池企业，有7家都与公司有合作关系，例如松下、三星SDI、LG化学、CATL、比亚迪等头部动力电池企业均与公司签订了战略合作关系。2017年完成并购泰坦新动力后，我们认为公司锂电池前端、中端生产设备制造业务和泰坦新动力的锂电池后端生产设备制造业务形成较好的业务协同，延伸了公司锂电池生产设备业务链，提升了公司的业务规模，构建新的盈利增长，增厚了公司业绩。先导完成了整个锂电池智能制造的整合，已跻身成为国内高端锂电池设备龙头企业。因此，我们认为公司在整线质量及交付效率具备相应优势。按照单位GWh产线亿元测算，在中性假设下，我们预计2019/2020年新增设备投资为310亿元/416亿元。

  由于锂电设备属于定制产品，存在交付周期及客户验收等因素，我们预计一般收入滞后订单一年确认。2018年公司锂电业务实现收入34亿元，按照15%的税率反推，我们预计公司2017年新签锂电设备订单约为40亿元。考虑到2018年处于政策调整年，新能源补贴政策逐步退坡，我们预计公司2018年新签合同订单增速有所放缓，预计新签合同额为50亿元。按照之前市场份额的假设，我们预计公司2019/2020年新签合同订单为70亿元/100亿元，2019/2020年新签合同订单增速为+40%/+43%，2019/2020年收入为43亿元/60亿元，收入增速为+23%/+40%。

  根据先导智能官网的公司介绍，我们得知除了锂电设备，公司在光伏设备、3C检测装备、智能仓储物流系统、汽车智能产线等业务领域均已布局。同时，公司董事长王燕清先生实际控制的江苏微导纳米装备有限公司（江苏微导）专注于先进薄膜沉积与刻蚀设备研制，其原子沉积（ALD）钝化设备2018年2月已经取得某光伏龙头企业PERC电池批量订单。2018年7月，公司于无锡举行了先导集团总部大楼及半导体和燃料电池装备制造基地的奠基仪式。

  公司光伏业务自动化生产配套设备主要产品为自动化制绒/刻蚀清洗上/下料机、自动化扩散上/下料机、自动化管式PECVD上/下料机、电池片自动串焊机、组件自动流水线及光伏电池整线解决方案等，同时公司实际控制人王燕清先生实际控制的江苏微导已经为光伏龙头企业批量供应高效电池片（PERC）的核心设备——原子沉积ALD钝化设备。根据中国光伏协会，2018年我国组件投资平均成本约6.8万元/MW，由于国产自动串焊机性能的提升，以及叠片等新技术新工艺的进步，电池片转换效率正在提升，由此使得组件投资成本进一步降低，预计到2025年，组件投资平均成本可以降低到5.0万元/MW。因此，我们看好公司光伏业务受益下游平价上网以及PERC渗透率提升带来的市场机遇，而叠瓦设备、ALD钝化设备在PERC等高效电池片上应用广泛。

  2018年全球光伏装机量为110GW（中国为44GW），中国光伏协会保守预测到2025年或达165GW（中国为65GW），其中叠瓦、高速串焊等核心设备需求向好。

  公司3C智能设备可为消费类电子总装、OLED新型显示技术、3D玻璃和柔性线路板检测以及其他高精密组装行业提供3D视觉测量、智能检测、精密组装等设备及整线自动化集成解决方案。在3C智能检测设备领域，公司组建了国际一流的研发团队，在视觉技术，软件开发，测试，组装等方面的技术达到了世界领先的水平，可以为手机、平板电脑、显示器，摄像模组等行业提供解决方案。根据公司2019年3月的投资者交流报告，当前公司3C智能设备侧重视觉检测，主要客户包括苹果、华为、亚马逊等。

  视觉检测属于机器视觉的一种应用，在消费类电子产业，iPhone生产全部程序要70套以上的检测系统，消费电子制造领域的晶圆切割、3C表面检测、触摸屏制造、AOI光学检测、PCB印刷的电路、电子封装、丝网印刷、SMT表面贴装、SPI锡膏检测、半导体对位和识别等领域都需要智能检测设备。与人工检测相比，智能检测优势明显。根据天准科技IPO说明书预测，我国消费电子及半导体行业机器视觉市场规模年增长率在25%左右，预计2018年市场规模能够突破20亿元，其中在消费电子领域，70%的视觉产品应用于检测环节。因此，我们认为公司目前产品直接面对的市场规模预计为14亿元，且正在高速增长。同时我们认为尽管苹果手机出货量有所放缓，但是华为手机出货量的高增长可依然使得公司3C检测设备面临较好的市场机遇。

  除了光伏和3C智能设备，公司在智能物流仓储系统、汽车智能生产线领域亦有布局。

  公司智能物流仓储系统打破国内仓储物流行业局限，嵌入“智慧智造”，“柔性制造”等特点，帮助客户解决企业仓储物流管理过程中存在的各种问题，提供柔性管理平台和智能解决方案，目前先后为通威太阳能、阿特斯、亿纬锂能等客户提供领先的仓储物流解决方案。汽车智能生产线：

  公司汽车智能生产线业务，以大数据挖掘分析、铝车身连接、视觉识别引导等技术为特色，面向汽车总装、焊接、电池PACK组装线提供关键设备到整线集成到MES系统的一系列解决方案，同时着力打造智能工厂规划咨询及系统集成等一站式高品质服务。燃料电池业务：

  公司将致力于氢燃料电池智能装备、先进测试平台及制氢等配套设施的研发及产业化，推动行业快速发展。先导智能将为燃料电池科研院所和相关企业提供领先的智能制造解决方案，从新能源汽车氢燃料电池的生产装备的研发及产业化入手，逐渐切入制氢、储氢等细分领域。这标志着先导集团夯实了新能源行业装备龙头地位，在此基础上正式进驻燃料电池产业，开启新的篇章。

  由于2018年处于补贴退坡消极因素影响期，我们预计公司2018年新签合同订单有所放缓。公司1H19实现收入18.61亿元，同比增长29%，归母净利润3.93亿元，同比增长20%，毛利率为43.1%，同比提高4.3ppt，经营性现金流净额1.84亿元，同比转正。

  公司主要产品均为部分定制产品，采取以销定产的管理模式，按照公司的收入确认规则，要客户验收后才能确认收入。因此，我们认为公司订单与收入确认存在时滞。根据公司会计准则，发出商品但未被验收的产品计入存货。考虑接到订单后的排产、制造时间，我们认为当年新签订单数量与存货存在正相关关系。我们用公司季度存货同比增速数据与季度收入同比增速数据拟合，发现存货增速大约领先收入增速3-4季度。由于公司存货同比增速3Q18有所回升，我们预计公司收入增速或将于2019年3-4季度改善，2020年收入增速或高于2019年。

  由于主营锂电设备业务2019-2020年景气度较高，我们预计公司2019-2021年归母净利润为10.11亿元、14.55亿元、20.83亿元。

  公司可比公司为智能装备及检测设备、自动化领域的优质公司，可比公司2019年预测PE估值中位数为31倍，考虑到公司主要经营锂电设备下游2019-2020年的高景气度、公司在该领域的竞争优势，和公司在新兴业务领域的技术储备，我们给予公司略高于可比公司中位数的PE估值，19年33-35倍PE估值区间，合理价值区间为37.95元-40.25元，对应2019年EPS为1.15元，“优于大市”评级。

  我们大家都认为国内新能源汽车补贴政策退坡，以及海外订单拓展速度的不确定性是公司主要面临的风险。（1）尽管新能源汽车补贴政策退坡会加速产业链优胜劣汰，但是也会压制产业链盈利水平和现金流情况；（2）尽管海外电动车渗透率有望提升，需求较好，但如果公司未能抓住海外电池企业扩产机遇夯实市场地位，可能会错失增长良机。